Certificati e covered warrant: cosa sono e come funzionano

Contenuto educativo e informativo. Gli esempi numerici (incluso il caso AXA) provengono da documentazione tecnica di settore e servono a illustrare un meccanismo: non sono raccomandazioni né previsioni. Certificati e covered warrant sono strumenti complessi.

Due strumenti per due problemi diversi

Davanti a un portafoglio con posizioni in rosso, o alla paura di una correzione, l'investitore evoluto apre la cassetta degli attrezzi. Dentro ci sono due famiglie spesso confuse: i certificati, strumenti di precisione per costruire un risultato su misura, e i covered warrant, strumenti di potenza per esposizione a leva e coperture. Non è questione di quale sia migliore: è questione di quale sia giusto per il lavoro da fare.

Certificati: prima di tutto, sono obbligazioni

La cosa più importante da mettere a fuoco non è il rendimento, ma la natura giuridica: un certificato è un'obbligazione senior non garantita dell'emittente. Tradotto: il primo rischio non è il mercato, è il rischio emittente — se la banca che lo emette fallisce, l'investimento è a rischio, a prescindere da come va il sottostante.

Il mercato è cambiato. Tra il 2010 e il 2021 (dati ACEPI) i certificati Express — che nel 2013 erano quasi l'80% del collocato — sono crollati al 36% nel 2021, mentre i Cash Collect sono passati quasi dal nulla a circa metà del mercato. In pratica gli investitori hanno scambiato il "jackpot" di un Express per lo "stipendio periodico" di un Cash Collect: la certezza è diventata il nuovo oro.

L'arma nascosta: l'efficienza fiscale

I proventi dei certificati (cedole e guadagni in conto capitale) sono classificati come redditi diversi. L'aliquota è il 26% come altrove, ma — a differenza di dividendi azionari e cedole obbligazionarie, che sono redditi da capitale — i redditi diversi compensano le minusvalenze pregresse (lo "zainetto fiscale") generate da azioni, ETF, derivati, altri certificati. Per chi ha perdite accumulate, un certificato che genera plusvalenze diventa uno strumento tattico per recuperare quelle perdite a fine anno.

Perché la paura sul mercato "aiuta" l'emittente

Il prezzo di un certificato nasce dalle opzioni che lo compongono, e il loro costo dipende dalla volatilità. Quando la volatilità esplode — i picchi del VIX — il costo delle opzioni sale, e per chi vende opzioni all'investitore (l'emittente) è un'opportunità: può offrire cedole più ricche o barriere di protezione più profonde. Un momento di panico può quindi essere il momento migliore per emettere certi prodotti. (Per gestire l'incertezza dei dividendi sono nati gli indici decrement: un dividendo sintetico fisso sottratto ogni giorno, così il pricing è prevedibile.)

Il caso AXA: ristrutturare una posizione in perdita

La documentazione ACEPI propone un esempio concreto. Un investitore ha azioni AXA con una perdita del −9%: per tornare in pari il titolo dovrebbe risalire di quasi il 10%. La strategia recovery: vendere l'azione (cristallizzando la minusvalenza, che potrà essere compensata) e comprare un Cash Collect Memory sulla stessa AXA — prezzo €91,16, sottostante a €15,02, barriera a €10,33 (un cuscinetto di oltre il 31%), premio 5,85% con effetto memoria. Lo scenario chiave: se a scadenza AXA è fermo o anche sceso ma sopra la barriera, il certificato rimborsa 100 più tutte le cedole → rendimento del 41,78% su un titolo che non si è mosso.

Il compromesso è il cuore di tutto: si rinuncia ai dividendi e a qualsiasi rialzo oltre il rendimento predeterminato. Si scambia un upside illimitato ma incerto con un rendimento definito ad alta probabilità. È questo il senso del certificato: strutturare un risultato specifico.

Covered warrant: opzioni cartolarizzate, leva pura

A differenza dei warrant classici, i covered warrant sono creati da istituzioni finanziarie su attività già quotate: in sostanza opzioni cartolarizzate accessibili a tutti — un call dà il diritto di comprare, un put di vendere. Per non schiantarsi servono due "comandi":

• Delta = il tachimetro. Quanto si muove il warrant al variare del sottostante. Delta 0,5: l'azione sale di €1, il call sale di €0,50.
• Theta = il carburante. Quanto valore il warrant brucia ogni giorno solo per il passare del tempo. Puoi avere ragione sulla direzione, ma se il movimento è troppo lento il theta ti mangia il guadagno.

Due greche di secondo livello completano il quadro: il gamma (l'accelerazione, massimo at-the-money) e il vega (la sensibilità alla volatilità). Attenzione alla leva: il gearing è un dato grezzo; la misura vera è l'elasticità = gearing × delta.

Usarli per difendersi: il protective put

• Statico — la "polizza taglia unica": su un portafoglio da €650.000 servono ~1.000 warrant per una copertura 1:1 a scadenza. Semplice, ma imprecisa lungo la vita.
• Dinamico (delta hedging) — copertura calcolata col delta (es. delta 0,4 → ~2.500 warrant): più precisa, ma richiede monitoraggio e aggiustamenti costanti.

In sintesi

• Certificati = precisione: recupero, reddito, efficienza fiscale. Costruiscono un payoff specifico.
• Covered warrant = potenza: leva e coperture, ma vanno capiti nelle loro dinamiche per non farsi male.

Riparti dalle basi nel pillar sui derivati, o vedi come la copertura entra negli ETF in hedged vs unhedged.

Fonti

ACEPI — presentazione tecnica e caso studio · Goldman Sachs — manuale operativo sui covered warrant · Borsa Italiana — glossario.

Esempi illustrativi a scopo educativo, non raccomandazioni. Il rischio emittente e la leva possono comportare perdite, anche totali. Le performance passate non garantiscono risultati futuri.